来源：拔萃资本
回顾：史诗级抛售潮席卷全球资本市场
上周全球金融市场遭遇2020年疫情暴发以来最惨烈抛售潮。美股三大股指均创下五年来最大单周跌幅，道指周跌7.91%、标普500重挫9.08%、纳指暴跌10.02%，其中纳斯达克指数较去年12月高点下挫逾22%，跌入技术性熊市。4月4日“黑色星期五”当天，美国股市遭受重创，纳斯达克综合指数较去年12月(16日) 的纪录高点下跌超过22%，道指狂泻超2000点，标普500距7%的熔断仅一步之遥，创下2020年3月以来最大单周跌幅。前一交易日，4月3日美股三大指数亦是全线收跌，道指跌3.98%，标普500指数跌4.84%，均创2020年6月以来最大单日跌幅；纳斯达克指数跌5.97%，更是创下2020年3月以来的最大单日跌幅。
风暴中心的美股并非孤例，全球市场呈现系统性崩塌： 日经225指数周跌幅达9%，而欧洲斯托克600指数暴跌8%。两个指数都创下了自2020年3月以来的最大单周百分比跌幅。德法股指均重挫8.1%，英国富时100下挫6.97%。亚太资本市场的周五也仅是相对温和，日经单日跌4.80%，澳股挫2.55%，港股收跌1.52%，印度孟买Sensex指数跌1.22%，韩国综合指数跌0.86%。但特朗普的高对等关税（见下）会对其后市有重大压力。
此外，往常被视为避险天堂的黄金，随着全球贸易争端加剧，投资者大量抛售黄金，以弥补市场大跌带来的损失，也全周转跌。现货黄金周五跌2.47%,报3038.24美元/盎司，本周累计下跌1.52%，从周三3134.17高点跌3.06%。美债收益率曲线继续下移，10年期收益率跌破4%至3.99%，创下自8月以来最大的单周跌幅，2年期美债收益率跌至3.65%。尽管关税加剧了美国通胀预期，降低了美联储短期降息的可能性，但同时也加剧了美国经济下行的风险，这种宏观经济放缓的不确定性，使美债利率近期仍有下行空间。另外，由于美国3月份非农就业数据好于预期而美联储主席鲍威尔强调不急于降息(见下)，衡量美元对六种主要货币的美元指数当天上涨0.93%，在汇市尾市收于103.024。人民币继续贬值，美元兑人民币回到7.30以上。
同时，特朗普政府关税政策和OPEC+意外增产决定双重叠加打击下，国际油价遭遇2022年以来最惨烈的市场崩盘。美国WTI原油跌破62美元，创2021年以来的最低水平;在特朗普宣布关税计划后的两天内，美油暴跌近14%。布伦特6月原油期货则收跌4.56美元，跌幅为6.50%，报65.58美元/桶，本周累跌将近9.87%。
衡量投资者恐慌情绪和市场风险的“恐慌指数”芝加哥期权交易所波动指数4月4日暴涨50.93%，收于45.31点高位， 创2020年4月以来最高收盘水平。
困境：“对等关税”与“按兵不动”
风险资产再次暴跌的主因是由于特朗普关税远超市场预期，导致全球贸易战持续升级。美国总统特朗普宣布“对等关税”计划，对全球进入美国的商品加征10%的基准关税，并对部分经济体征收更高的税率。特朗普政府称此轮“对等关税”的计算不仅考虑了相关国家和地区对美国商品征收的关税，还包括歧视性税收、非关税壁垒、汇率操纵和市场准入限制等因素。所有与美国有贸易往来的国家和地区都将至少面临10%的基础税率，仅加拿大和墨西哥仍享受美墨加贸易协议的关税豁免，亚洲国家则普遍面临较高加税。之前，市场预期特朗普将把平均关税上调至20%左右，与1930时期相当，而实际出台的关税计划将美国的实际关税税率提升至29%，这意味着美国的关税税率将达到一个多世纪以来的最高水平。
图来源：联合早报
美本轮“对等关税”计算方法其实为：美国对该国的贸易逆差÷美国的进口额÷2
周五稍早，中方出台多条反制美国关税措施。中国国务院关税税则委员会、商务部、海关总署接连发布多项对美反制措施，并宣布，4月10日12时01分起，国务院关税税则委员会对原产于美国的进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税。在中国宣布采取反制措施后，市场更加担心贸易战将导致全球经济陷入衰退。
与此同时，美联储主席鲍威尔则表示将按兵不动，加剧了市场下行趋势。美联储不会急于对特朗普政府征收的全面关税做出反应，也不会对因担心全球经济衰退而引发的金融市场动荡做出反应。他指出，关税可能会对美国经济产生重大影响，包括增长放缓和通胀上升。但他补充说，美联储官员将等到这些政策更加明确后再降息。这是因为美国宏观数据依然滞涨压力不减，就业强劲而经济疲软：
美国劳工统计局非农就业报告显示3月季调后非农就业人口新增22.8万人，远超市场预期的13.5万人，为近期最强表现；美国失业率从2月的4.1%升至3月的4.2%，符合市场预期。平均时薪同比增长3.8%，环比增长0.3%。美国ISM制造业指数今年首次出现萎缩，3月降至49，预期49.5，前值50.3； ISM非制造业指数降至50.8，创最近九个月新低亦远超预期。
拔萃观点：底部未明，风控为先
在此背景下，后续市场动荡将为长期常态，底部仍不明确。如前所述特朗普的所谓“对等关税”其实是锚定各国对美贸易顺差。而后者是基于几十年的全球化贸易分工和比较优势，绝非简单调整关税所能（迅速）解决。以越南为例，虽然其已表示愿意降对美关税为零，但其对美贸易顺差是GDP的四分之一强，短期内没有可能减少到“对等”的程度。所以，后续各国与美国的关税博弈具有极大的不确定性，而市场会随之波动。同时，在提高关税可能会大幅冲击美国经济的背景下，交易员提高了对美联储降息的押注，货币市场现在显示年底前降息四次，每次25个基点的降息幅度，高于之前的约75个基点：
但美联储第一目标从来都是控制通胀，即滞后涨先，与市场目前的滞先涨后并不一致。因此，“美联储托底”（FED Put）的有效性存疑，可能并非仅仅是滞后，而是缺位。此外，上周四、五美股抛售呈现出极低的资产相关性及标普500指数极高的日内离散度，显示投资者尚未完全放弃（Capitulate），市场仍在寻底阶段。今日亚太市场和美股期货的动态亦反映出市场仍在降低风险敞口，而下跌触发的对冲基金与高净值投资者的追加保证金（Margin Call）压力，将是潜在的市场下行催化剂。
鉴于当前市场充满不确定性，我们建议投资者优先关注风险控制与波动管理，切忌过度追求回报或追逐短期反弹。诸如美国国债、日元乃至黄金等避险资产，相对而言具有较强的防御性。长期投资方面，坚持多元化配置原则，可考虑部署套利、波动率对冲等策略，或关注与全球风险资产历史相关性偏低的中国A股市场，后者在当前环境下亦具备（相对）防御优势。
